调研问答全文
万邦达 (300055) 2015-03-10
于明对九鼎基本情况及与万邦达合作背景的介绍：九鼎过去主要是做PE,过去投资了30多家上市公司，从2013年开始转型做并购投资，14年正式开始做并购。九鼎进入并购市场与上市公司合作的思路：一是行业空间大，集中度低；二是找行业的龙头公司，优质的产业资本和金融资本合作才能产生好的并购；三是上市公司要持有开放的心态，愿意各取所长。所以，我们是主动找到了万邦达。环保行业尤其是工业水领域，在中国A股市场，无论是上市公司还是产业经营方面，万邦达在行业地位、技术等方面都是非常优秀的，会是好的合作伙伴，我们愿意长期地合作。九鼎截至到现在投资了235家企业，有5家环保企业，大家考虑的可能是我们的退出方式，但我们这次合作是要帮企业梳理出行业的方向，选出行业内最优秀的公司，一起画出行业图谱，实现优质的产业和优质的资本合作。
问：能否大概介绍一下收购标的方面最理想的是哪方面的，能否给大家一个展望？是否会有涉及海外并购？
答： 我们看了国际行业上的水务公司，其发展有三种不同方式，一是法国威立雅，靠自己去发展，二是日本栗田，第三类是麦格理，与水务行业没关系了，是一个投行。无论是栗田还是麦格理都通过将快速地将优质资产证券化实现公司市值的提升，所以我们的目标是以万邦达的工业废水为核心，沿着产业链进行并购，提升工业废水的竞争力；同时向各个领域的优质运营类资产进行并购。
基金是准备在上海自贸区设立的，在该区设立的一个最大的优势就是外管局、发改委和商务部是三部委一窗口审批，一个月给答复，2个亿以下的外汇是不需要审批的；另外自贸区还可能给基金进行授信，支持海外的并购。所以我们会随时关注全球的水务运营资产进行收购，但目前的核心还是在国内。
问：昆吾九鼎在基金里会有出资吗？会分优先劣后吗？
答： 有，公告中写明首期是5个亿，我们会出资3.5亿，其中管理公司至少会按照行业管理出1%，其他由我们的出资人出资。在基金里不会区分优先劣后，因为我们预计基金的收益还可以，优先劣后可能会以银行贷款的形式。
问：能否介绍一下怎样能帮助万邦达实现净资产100亿的目标？
答：这个其实并不难。万邦达现在的净资产是20多个亿，我们按照一变三，达到六七十亿吧，万邦达的市净率是4至5倍，我们会帮助万邦达持续寻找大体量并购标的。我们高估一点，按照市盈率15倍估计，一个项目就是15亿，未来三到五年每年会帮万邦达寻找1至2个这样优质的运营类资产，包括各个环保行业的。
万邦达的空间是非常大的，目前有两条线，一是并购，通过并购可以实现资产的快速扩张；二是业务方面，公司的PPP模式业务进展也比较快。同时公司融资通道的打开也是今年工作的重点。按照目前的发展的趋势来看，公司是有信心实现净资产百亿的规划的。
问：除了水务运营资产还会把什么样环保运营资产纳入进来？
答：环保领域的运营资产将还市政、工业、园区，尤其是园区，目前缺乏大型的企业，是我们重点关注的。其实只要是优质的项目甚至是燃气、大型固废、垃圾发电等项目，只要可以持续稳定盈利的，价格合适的项目都是我们考虑的对象。
问：并购基金选项目的筛选标准？九鼎预期的回报预期是什么，如何来盈利？
答： 我们不会因为是并购就降低我们的标准，所有的收购标准等同于我们PE的标准。九鼎经审计的年化收益率是38.1%，复合增长率是30%。这就是我们为什么和行业的龙头合作，我们要保证给我们投资人的回报是30%。我们给企业的估值是以预计公司上市当年的利润乘以合适的市盈率，价格是按照我们的投资年限除以一个数值。
问：公司芜湖的项目是公司自己找的还是九鼎协助找的？
答： 公司与九鼎的合作目前仅在并购方面，PPP项目是刚刚说过的公司经营的另外一条业务主线，当然我们这些项目对九鼎都是敞开的，如果后期九鼎感兴趣，万邦达也欢迎九鼎的加入。但目前为止，九鼎未介入公司的PPP项目。
问：与九鼎合作的基金是怎样的盈利模式？
答： 九鼎是资产管理公司，要靠资产增值盈利。每年2%的管理费只能覆盖公司的政策的工作，我们的盈利来自20%超额收益。如果年化低于10%的收益，我们是没有超额收益的，所以我们要保证基金能有10%以上的超额收益。
基金是怎么赚钱的呢？我们是一个投融管退的体系，各有一套自己的标准，一旦基金成立，相当于是给九鼎所有的员工包括外部的中介机构、投行建立了一个商业模式，大家都通过帮万邦达找优质的项目去获益。我们的模式是通过建立基金建立一种模式，目标帮助万邦达找到额外资金。通过麦格理模式，使公司的资产规模增长、股价上涨。
想通过双方的努力，真正沿着产业链把这个产业做大做强。环保产业的推动不是通过技术推动的，也不是通过经济发展推动的，而是由民众的环保意识来推动的。中国是最有潜力的环保市场，在这个市场，我们认为行业龙头不应该只有目前这样的市值。
上市公司选择与外部专业机构成立并购基金有许多的优势，一是可以拓宽上市公司的收购渠道，单靠上市公司本身渠道是相对单一和有限的，但专业机构可以拓宽这个渠道；二是并购的时机很重要，稍纵即逝，并购基金做并购比较从容，不会涉及到公司停牌等事项；三是可以由专业的人做专业的事情；第四，是资金方面，成立并购基金本事就是一种增信。
问：资本市场公司的PE 是动态的，如果万邦达利润增长的比较快，可能估值就会下降，这个您是怎么看的？
答：基本不会，也许大家认为上市公司PE下来了，就没有并购空间了，事实上不会。美国第一次并购潮，摩根并购了钢铁，用了15倍的市盈率，这在当时是一个天价。对PE来说，只有一级与二级市场有价差，都可以做。2014年上市公司并购很多都将近15倍，其实对上市公司来说，如果它的市盈率是100百，你就不能说它收购一个500倍市盈率的企业是贵的。所以，只要一二级市场有价差，都是可以做的。
问：万邦达以后并购的项目都是并购基金做还是可以自己做？比例是怎么样？
答： 这个其实没有固定的比例，要看具体并购项目的情况。如果符合刚刚说到标准，比如一二级市场有价差、价格合适，万邦达可以自己收购；如果是时机不太成熟，需要培育一段时间的，可以由并购基金来做，日后由万邦达优先选择收购进入万邦达。这个并购基金其实是前端和后端都非常开放的，也许并购基金的项目也可以出售给其他更契合的企业。
问：九鼎会通过定增或二级市场介入上市公司的股权？
答： 我们是希望，通过四种模式，二级市场直接增持、大宗交易、一年定增、三年定增。但是我们更希望的是能和上市公司有更长时间的合作。
就和万邦达合作而言，双方还没有谈到公司股权方面的事项。
问：从万邦达的角度来讲，是否可以和另外一个“九鼎“合作？
答： 这个不会，因为双方在并购方面的合作是排他性的，万邦达在并购领域的基金只和九鼎合作，而九鼎在环保的并购领域也是排他的，不会和其他环保公司合作。但是对并购这件事而言，万邦达可以使用并购基金的项目，也可以自己进行并购，这个是开放的。
问：并购基金是否会收购九鼎原先投的公司？
答： 尽量不用我们自己的，但我们认为不要局限，但实际上在我们投资以外有更广阔的空间，更多地是要运用我们的体系，为万邦达寻找环保行业更多的企业。我们是要开放一个上市公司平台，吸引优质的公司以及背后的实际控制人来进入这个平台，每个人都发挥自己的特长，来壮大这个平台。
问：能否分别介绍一下对于九鼎持有股权的标的公司和九鼎不持有股权的标的公司这两种情况下九鼎的退出方式和盈利模式？
答： 九鼎持有股权的公司其实可以直接通过收购时的持股转为上市公司的股份来盈利。对于不持股的标的，事实上并购基金持有股份，九鼎因为对基金有投资，实际上是间接持股的，上市公司收购标的时会通过定增或现金收购，或者上市公司与我们的LP进行换股，从而持有上市公司的股份。九鼎赚钱是两方面的，一是帮助上市公司收购后，两公司产生协同本身利润的增长，二是持有上市公司股票后，并购本身会带来股价的上涨。
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