调研问答全文
东江环保 (002672) 2016-03-25
主要交流内容如下：
2015年回顾及2016年展望：聚焦危废处置主业，积极推进战略调整升级，顺利从资源化向无害化转型
2015年环保行业发展势头很好，公司紧抓行业发展机会，持续优化业务结构，推进内生式增长及外延式扩张（自建、并购）
业务结构方面：无害化在毛利中占比已经超过资源化，2015年无害化毛利占比约39%，资源化毛利占比到30%，有效抵御有色金属价格波动带来的风险；
区域拓展方面：在长三角地区实现全产业链运营，提升华东地区协同效应，铸实珠三角，深化长三角，谋篇京津冀等工业密集地区；
处置能力方面：危废资质达到136万吨/年，同比增加89%。其中，无害化65万吨/年，同比增加240%，占工业危废处理能力近50%；资源化71万吨/年，同比增加34%；
项目总数及投资额均创历史新高，成功并购10个标的（含绿源水务），投资额近12亿元；
2016年危废处置能力会在2015年的基础上，增加30%的新增量； 136万吨/年的产能在2016年会陆续投产，综合达产率预计达60%，其中无害化达75%（约50万吨/年）；该综合达产率是根据不同项目达产率计算然后汇总，这是个大概估算数据，不能说是很精确。该实际处理量是公司计划和希望达到的并会大力推进。尽管项目有不确定性，但如果推进顺利会实现计划目标。
财务状况健康，资产负债率52%，在合理范围，经营性现金流约2.3亿元（含小贷公司贷款约4亿元）。并且成立并购基金等模式加码核心业务的收并购，实现产能、区域双拓展。
重点项目进展
江西项目：进展快，2016年1月已开始点火调试，第一季度开始贡献利润；2016年处置能力将达8.6万吨/年（无害化5万吨/年，资源化3.6万吨/年）；
沿海固废：2016年第三季度，焚烧处置能力从1万吨/年逐步调整到3万吨/年焚烧能力，计划今年底全部建成，明年发挥作用。未来整体规划是8万吨/年；
如东大恒：目前1万多吨/年焚烧进入稳定状态，一期6,000吨焚烧还在改造状态，2016年焚烧规模将达 1.9万吨/年
南通惠天然：项目进展顺利，预计6月底填埋项目建成，7~8月份投入使用，今年会贡献比较多利润，该项目起来后，公司在华东地区产业链条完整，在业务协同方面会发挥重要作用；
华鑫项目：正在调试状态，2016年中下旬新增量会有所体现；
珠海永兴盛：预计第三季度建成并拿到运营资质，第四季度发挥作用；
韶关项目：加大建设力度，焚烧项目（0.95万吨/年）近期在做点火前的准备工作（未来将进一步增至2万吨/年），含锌废物处理（8万吨/年），第二季度会进入生产阶段；物化设施基本建好，待焚烧项目投产后同步运行；填埋目前正在做合法性论证，通过后半年内即可建成；预计今年年底项目建成；
衡水睿韬：目前是9,600吨/年焚烧，并新增2万吨/年焚烧（1台炉子），年底焚烧将达3万吨/年，未来将新增物化5万吨/年。
山东潍坊：进展顺利，今年年底第一期2万吨/年建成；
东江威立雅：已经获得3万吨/年焚烧扩建环评批复，会加大建设力度，预计2017年上半年投入运营。
危险废物无害化实际处理量较资质量有差距的原因
2015年65万吨的无害化处置能力是根据年底前取得资质的量统计而来, 有大部分新增的资质是四季度才取得，在运营投产方面并非全年的量。因此，用2015年实际处置量较2014年的产能相比较会较为合理。从实际情况看，目前无害化市场供不应求，原有运营项目基本全是满产。
2014年无害化处置产能仅19万吨/年，2015年无害化实际处理量约23万吨/年（不含威立雅），在2014年的基础上满产运营，且2015年陆续投产，新增处置量4万吨。
无害化毛利率下降原因及未来趋势
两高司法解释后，项目排放标准不断提升导致处置成本上升，沙井污水排放从工业废水一级提高到地表四类水标准，江门达到地表三类水标准；危险废物运输成本上升，运输不能超载。公司注重与客户的长期合作关系，尽管成本在上升，但是公司从持续经营角度考虑，主动控制处理价格保持相对稳定，且没有完全转嫁，因此毛利率有所下降。2016年公司做预算时，已经把成本预算做足。
无害化处置毛利率希望稳定在合理水平。目前，因为无害化供不应求，公司短期内做高毛利率没有问题，但是会从长远发展以及品牌形象来考虑，将毛利率维持在合理水平，更有利于公司及客户的可持续发展。另外，公司也会加大环保前端服务模式，而不局限于终端处置。因此，整体毛利率将维持在现有水平。
有色金属价格预期回升，对资源化的盈利影响，今年资源化毛利的变动情况
有一定的帮助，从公司业务结构来看，价格波动对于营收敏感度下降。资源化毛利会有所回升，维持较平稳状态，今年资源化会有一点增长，主要来自于量的增长。
未来公司如何考虑未来资金来源
定增终止对公司短期有影响，但不改长期趋势和战略发展规划，公司会找到解决方案。前期募投项目建设基本完成，不需要追加投资。未来还会考虑股权融资。财务成本方面，公司借款利率比较低；资金方面，每年规划10个亿的资本开支有保障。
发展方面措施：
①经营性现金流约2.3亿元（含小贷公司贷款约4亿元）；
②资产负债率52%，资本市场暂时不能融资的话，通过银行授信还可以增加几个亿，满足今明两年的资金需求没有问题；
③资本市场的融资不畅只是阶段性的影响，公司还是在争取这个事情，机会还是有；
④同时我们成立了产业并购基金，多途径解决资金和并购项目，后续会多渠道安排融资。
公司在电子废弃物拆解的发展方向
这部分业务2015年发展势头不错，但不是公司主业，会考虑对其进行适当调整，当做释放流动性的一个手段来做。
小额贷款情况
小额贷主要围绕上下游客户，为客户和部分合资公司股东解决一定资金问题。去年小额贷款回收准时，没有出现任何坏账。
公司的竞争对手情况
竞争对手方面，公司已经获取资质比第二名超过3倍以上。现在行业资本进入和跨界整合比较多，新的竞争格局会形成。危废处置对技术、经验、标准等要求很高，需要长期积淀。公司从事危废行业近20年，在管理理念、技术人才储备等有一定先发优势。
随着跨产业并购增多，并购价格方面是否受到影响
公司在危废行业已树立品牌，合资公司里面的小股东认可公司带来的管理、市场、技术、模式等。跨界并购推动并购价格可能会走高一些，但是，公司坚持和合作方共同成长和共同获取回报，储备项目中很多合作方认可公司上述做法。
四季度收入同比下降的原因
主要原因是“78号文增值税”税收导致，政府前期税收政策调整导致2015年第四季度收入不含增值税，增值税退税收入反映在营业外收入，但2014年第四季度收入包含增值税。此外，金属价格波动也有部分影响。
2015年公司省外收入下降的原因
公司对于区域收入划分是按照产品销售对象所在地划分，因此项目资源化产品收入不一定在资源化产品产生地体现，2015年一个重要资源化客户将业务从省外迁至广东省内，导致公司省外收入下降较多。此外，大宗商品价格下降且公司也在主动调整业务结构，对省外收入也有部分影响。
并购基金的投资收益分配方式
具体模式还在洽淡中，优先级收益固定，所投资项目按照市场价格来退出，公司对项目有优先购买权。
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