调研问答全文
东江环保 (002672) 2017-08-21
主要交流内容如下：
一、中期经营回顾：
收入方面：上半年实现营业收入14.04亿元，同比增长19.96%；归母净利2.20亿元，同比增长6.83%；扣非后净利润同比增长约10%。上半年75%以上的收入来自危废无害化处置和资源化利用，如果加上危废项目工程建设收入，则有85%来自危废主业收入。具体而言，上半年无害化收入增长53%，是增长最快的业务板块，这和无害化行业高景气度、公司产能不断释放相符合，上半年公司物化废物及焚烧废物的收集处理量较去年同期分别增长约100%和50%；资源化部分收入也达到50%的增长，主要是因为报告期内各基地资源化产量销量增加、价格上升、加大海外销售和新模式引进等；包含危废EPC工程的环境工程建设收入上半年增长31%。市政废物处置方面受福永污泥项目停产的影响，服务内容有所减少，收入同比下降35%，该污泥项目库容填埋，需要移交给政府而出现关停；废家电由于出售部分公司，收入也有大幅降低。
毛利及毛利率：毛利的80%来自工业的危废部分，综合毛利率和去年持平，各个业务板块毛利率有波动，但均属正常。资源化方面，尽管收入在增长，但收集端成本上涨更快，导致毛利率降低3个百分点，且道路运输规范化也在拉高运输成本，对于资源化成本上升，通过价格传导需要时间，预计今年年底能够解决价格传导问题。工业废物处置毛利率略下降2个百分点，主要和结构有关，上半年焚烧处置量增长50%以上，物化基本增长1倍，而焚烧和物化毛利率相比填埋低，因此结构调整导致无害化毛利率的波动。其他板块毛利率也有波动，再生能源业务由于机组检修导致毛利率也略有下降，电子废弃物下降11%是由于业务剥离导致。
期间费用及资金保障：费用虽增长比较快但符合公司发展阶段，上半年销售费用增长55%，主要是公司加大业务拓展及销售力度；管理费用增长18%，主要由于加大研发投入和高端人才引进、投运公司管理费用增加等，人工成本尽管上升快但也为未来更好打好基础。财务费用增长16%，在ABS和绿债发行后公司附息债券9个亿，但公司财务综合成本为5.09%，同比出现回落，主要是因为发债后公司陆续归还成本较高的银行贷款。公司银行授信额度46亿元，还剩余28亿元的额度，资金充裕给公司业务发展和并购提供良好支持。
营业外收入：去年营业外收入中增值税退税3,000多万，今年是0，这是根据会计准则把增值税退税从营业外收入调到其他收益科目，实际上今年是5,000多万。
收入方面：上半年实现营业收入14.04亿元，同比增长19.96%；归母净利2.20亿元。
二、项目情况介绍：
项目产能利用率：目前无害化产能年化产能已经达到80万吨，其中75万吨是投入运行的有效资质，总体无害化产能利用率目前60%。其中焚烧填埋的利用率保持较高水平，焚烧利用率88%，填埋利用率98%，与行业产能稀缺印证的比较好。物化产能占比比较大但是利用率相对偏低，目前有50万吨的物化产能，上半年产能正逐步爬坡，目前有41%的产能利用率。此外，除了项目爬坡因素外，物化产能利用率低，一个原因是财务处理方面做了约当量处理，另一个原因是一部分资源化业务是以物化形式进来的，实际上每个厂物化处理业务的都是比较高的饱和状态。
毛利率：在无害化业务里面，填埋毛利率最高，产能稀缺，毛利率可以达到50%以上的水平；焚烧次之，40%以上水平；物化波动大，含量高低导致收费和毛利水平差别大，平均大概在30%-40%水平。
处理量：无害化实际处理量2017年1-6月是22万吨，同比增长58%，其中二季度比一季度增长28%。下半年可能比下半年有更多的产能释放。上半年有两个湖北天银和珠海永兴盛项目投产，下半年有东莞恒建和衡水睿韬项目投放。建设阶段的部分产能在年底释放，预计2017年全年无害化处理量达到50多万吨水平，同比增长40-50%。
下半年拟投产项目：东莞恒建和衡水睿韬预计会在下半年投产，其中东莞恒建会在4Q投产，预计明年产能利用率会在50%~60%，广东是危废核心区域，积压量很大，公司在广东省客户有18,000家，在广东对客户的物化废水服务能力很紧缺，所以物化需求没有问题。衡水睿韬方面，河北是环保督察重点，政府力度很强劲，建成后对扩产后的市场有信心，能实现比较快的达产，预计明年达产率到60%，2019年将5.75万吨产能会满负荷。
危废产能规划及构成：目前公司危废项目中共有20多个危废项目，14个焚烧，17个物化，5个填埋场，12个是资源化项目，其中部分是综合性项目。未来新增产能更多看无害化，2016年末公司危废产能规模为146万吨，预计2017年底危废产能会达到169万吨，其中无害化93万吨，包含21万吨焚烧，13万吨填埋以及59万吨物化；按照目前比较确实的项目规划，在不含可能的收并购以及新模式可能带来的增量情况下，预计2018年末无害化产能会达到121万吨，其中焚烧33万吨，填埋15万吨，物化73万吨，2019年预计无害化会达到155万吨，其中焚烧44万吨，填埋20万吨，物化91万吨。
三、战略及布局：
发展战略：紧抓环保机遇，主业加大在环保危废产能的更快扩建，加大并购和市场拓展，估计下半年在资源良好区域会有并购业务。同时，公司创新业务模式，打造EPC总包能力，朝轻资产去发展，集合技术人才、管理经验和运营能力，实现市场化输出。此外，搭建危废全产业管理的新平台，借助互联网物联网模式，不断加快技术研发，在未来竞争中凸显优势。
外延并购：项目并购以危险废物无害化处置为核心，选择长三角、珠三角、渤海湾经济带等经济发达、工业程度高的区域拓展项目，危废集中在焚烧填埋物化三类的并购。估值方面，东江坚持在价格合理范围选择优质项目去做并购项目。
发展EPC业务：目前成熟危废企业比较少，需要技术、人才、服务才能做好，能力不足经常导致市场非理性竞争；东江在危废领域有约20年专注发展，有自己的竞争优势，基于这个领域发展的商业机会，想做有偿技术输出；公司作为危废行业领先龙头，有能力完善行业发展秩序，在焚烧工程，从工程设计、建设、技术服务等通过集成输出为行业做贡献，营造和引领行业发展；也可以进一步挖掘市场行业机会，运营合作奠定更好的行业基础。
潜在竞争问题：只要对方危废项目立项了，无论公司去不去做，都会有竞争。而由东江来承做，工艺更标准化，成本在同一个层次竞争水平，避免企业通过降低建设标准后恶性竞争，通过环保不达标去竞争，对行业损伤很大。跨界投资更多是挖一个人去做运营项目，但是危废是一个从前端到后端的专业化系统管理，公司与其看部分跨界者和不规范者扰乱市场次序，不如做技术有偿输出，合作比竞争更重要。
EPC订单规模及类型：环保督查等原因导致业主项目进度有些延后，今年上半年落地了3个EPC项目，目前总体工程合同量2.8个亿，预计下半年可能新增2~3个EPC项目。承接包括全部设施规划建设总包方案，包括厂区设施的规划咨询、建设、设备等。设施规模要看项目类型，单一的一般是几千万，综合的有1~2亿建造投入。公司优势在全产业链资源无害化的建设，我们能给客户整体最优的方案，建造成本和合理性方面能给出更好的价值体系，公司优势明显。
薪酬、人才管理：相关薪酬由人力了资源部从人才管理、股票激励方面进行安排，2016年公司新作了一次股权激励。在广晟进来后，正在调整推出新的薪酬方案出现，更好的留住和吸引人才。人员构成方面，将从EPC技术集成、技术、设备、运营管理服务等方面综合考虑，在危废领域全产业链奠定强有力的优势。公司倡导新方式，通过轻资产模式帮行业运营输出技术和人才。我们会在这个领域打造以运营构造的优势，打造多方面人才进行系统集成，将来项目以团队输出。公司管理费用上升，其中一个重要原因就是在为东江人才储备是做准备。
人才培养：公司将加大和高校合作，年轻干部的引进和培训，让人才在1-2年内成熟成长起来。东江在人才输出能力优于同行业水平，能满足发展需求。在未来运营朝着标准化规范化的方向走，快速培养运营人才团队，让年轻团队快速成长。人才储备和发展模式，是未来下半年的主要方向。
四、行业及其他方面：
行业实际产量和处理量差异来源：危废实际量行业公认规模约8000万~1亿吨，行业实际处理量大概3,000多万吨，差量的一个来源是石油化工产业，比如在新疆因为石油化工产业规模大而产废量比较大，但技术不成熟等原因导致该市场没有释放；第二个是焚烧飞灰，需要纳入管理的量也非常大。随着相关问题暴露，无害化需求是进一步释放。
环保督察影响：环保督查带来市场的规范，但也有限制性影响，环保力度监察大，可能影响公司项目进度；另一方面在EPC项目进度方面，督查导致业主方环评手续拖后，落地较预期慢，19大召开之后，下半年EPC和进度将会有乐观的预期，全年给的指引还是维持原有指引，二季度和三季度可能会有波动，但未来我们对项目落地抱有信心。环保督查从整体来讲是阶段性问题，通过把问题会通过这次暴露出来，对以后行业发展有更好的基础。
广晟合作及资源对接：在业务层面的合作已经很频繁，广晟有环保需求的下属公司早在跟进，但这部分量和公司处置体量比起来比较小。公司依托广晟和政府对接比较顺利，预计肇庆、佛山、江门等地陆续会有一些项目会出来，和广晟合作设立并购基金并以危废项目为主进行并购，此外大股东资源的支持效应未来会有更明显体现，广晟将公司作为重点业务板块平台，重点打造环保业务，在广东省政府统一规划下做更长远业务布局，这对公司业务发展会有较好帮助。
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