调研问答全文
第一创业 (002797) 2017-09-11
1、2017年以来行业维持了严监管的态势，行业处于整顿规范的周期，创新业务被压制。公司对未来的监管环境有何判断？以及在这种环境之下公司的整体发展战略及发展方向如何？
答：监管趋严，从长远来说，有利于金融机构防范风险，突出主业，下沉重心，增强服务实体经济的能力。在经营的过程，围绕实体经济的需要，增强服务实体经济的能力，为实体经济提供更多样的服务与产品，是我们未来发展的重中之重。公司未来三年将紧紧围绕“成为一家有固定收益特色的业绩优良的上市证券公司”的发展目标，强化固定收益业务特色，做大资产管理规模，提升经纪和投行业务的市占率，创造优良的业绩。具体而言：（1）强化固定收益业务：巩固公司过去形成的核心竞争力和业务特色；深化固定收益全业务链，进一步优化业务体系。（2）做大资产管理业务：深化“大资管”布局，构建新的竞争力；扩大主动管理规模；建设打通投融资的资管平台，形成综合金融服务推动力。（3）提升经纪业务市占率：增厚客户基础、扩大客户资产规模；对私募机构、学习型个人形成影响力；做大两融、股票质押回购等信用业务。（4）提升投行业务市占率：扩大股、债承销规模；做强公司产业客户和固收特色上游产品的提供端；成为公司综合金融服务的重要提供者。
2、上半年公司固收业务开展情况如何？公司对下半年的债券市场有什么预判？在当前的债市环境下业务上有什么规划？
答：本报告期，受债券市场低迷影响，公司固定收益业务实现收入7514.71万元，较上年同期下降48.69%。销售方面——受市场利率上行及监管政策影响，上半年债券一级市场表现低迷，债券新发行8.54万亿元（不含同业存单），同比下降30.70%，销售业务市场竞争日趋激烈，销售利润空间进一步收窄。报告期内，公司固定收益产品销售数量1,534只，较上年同期下降21.33%；固定收益产品销售金额2,155.11亿元，较上年同期下降21.94%。
交易方面——在流动性偏紧的背景下，上半年债券二级市场表现低迷，公司在银行间市场积极参与包括现券等多种固定收益产品的交易，并提供做市服务，同时在交易所市场积极参与企业债等固定收益产品的交易。上半年，公司债券交易量为11,211.29亿元，较上年同期下降12.26%；总体上做市和交易业务均实现正收益，并全面跑赢指数，但收入上较去年同期有所下降。
我们认为，债券市场下半年存在很多不确定性，例如：国内经济回暖的趋势是否延续？通胀抬头预期下央行层面会否继续维持稳健中性货币政策？国际上欧美经济不同程度的复苏，各国央行缩表会否持续？可以确定的是，随着债券市场扩容，越来越多机构包括海外机构参与进来，导致竞争不断加剧，固定收益产品销售的空间缩窄。对此，公司采取措施积极应对：一方面，我们将继续深耕细作已有的客户和业务模式；另一方面我们也将积极开拓新的发展方向，拓宽产品线和客户线，保持业务的灵活性和稳定性。比如，公司将积极关注发展动态，通过债券通将我们在国内具有一定优势的固定收益承销、销售等业务推向海外，拓展客户渠道，发展国际客户，进一步提升固定收益专业定价、销售能力。此外，在固定收益产品交易方面，我们将继续发挥长期积累的经验和优势，使用各类对冲工具，根据市场情况积极调整策略；继续加强信用风险研究工作，保持业绩稳定。此外，将根据实际市场情况决定是否申请债券通做市商资格。
3、公司资管业务与固收优势紧密结合，打造“固定收益+”的业务模式。能否介绍一下该业务模式？
答：公司的券商资产管理业务通过近几年的深耕，已经形成了以追求绝对收益为目标，以主动管理为核心，打造“固定收益+”的资产管理业务模式。在业务路径上，具体如下：在客户方面，坚持以金融机构为主客群，大力拓展集团企业、上市公司等机构客户，整合客户投融资需求、资源，构建业务平台及客群生态圈。在产品方面，坚持以固定收益为主要投资标的，以绝对收益为目标，深入打造“固定收益+”产品线，这当中包括固定收益+FOF/MOM、固定收益+多策略、纯债型、固定收益类工具型、资产证券化等产品系列。在投研方面，围绕“固定收益+”的业务模式，公司组建了固定收益投研、FOF/MOM投研两个团队，两个团队都有优秀的投研负责人和资深的投资经理，投研人数占整个资管团队的近40%。（1）在固定收益投研上，以宏观利率、信用分析为主要方向，深入对信用风险、宏观回报、细分行业、风格指数的研究。特别在信用风险评估方面，通过自建的信评体系，有效保障委托人权益及投资收益。（2）在FOF/MOM投研上，以组合基金管理模式为核心，专注于对冲基金的研究与评价，构建“自上而下动态配置、自下而上精选管理人”为核心的全流程管理，覆盖多市场、多品种、多策略的投研体系。
4、公司上半年资管规模约2600亿元，其中定向的规模2473亿元，其中银行委外占比多少？目前赎回情况如何？
答：截至2017年6月30日，在2473亿元定向券商资管规模中以银行作为委托管理人的主动管理产品规模有两成多。今年以来，公司券商资产管理业务稳步发展，整体资管规模稳定，即便是在银行委外阶段性收缩的大环境下公司也仅有少量赎回。
5、未来公司的资管业务发展方向？业绩说明会时提到会加强股份制银行、城商行等机构的开拓，是否可以理解为以机构委外的主动定向业务为主？目前这块业务收益情况如何？
答：公司已经形成券商资管+公募基金+私募股权基金管理的大资管格局。具体布局如下：（1）券商资管：以追求绝对收益为目标，以主动管理为核心，打造“固定收益+”的资产管理业务模式；创设以绝对收益为目标的固定收益+FOF/MOM产品，在固定收益类投资的基础上，通过FOF/MOM的模式进行大类资产配置；资产管理规模及主动管理规模进入行业前20。金融机构客户是券商资管业务的主客群，机构委外主动定向业务确实是主动管理业务中非常重要的一块，目前发展良好，收益稳健。（2）公募基金：创金合信是第一家成立之初便实现员工持股的基金公司，去年以来管理业务规模、收益取得双突破，今年继续保持良好发展势头，第2季度专户规模冲上行业第一；未来将继续努力为客户创造长期稳健收益，投资管理能力达到行业前列，管理规模达到行业中位数。（3）私募股权基金管理：通过全资子公司一创投资开展，作为一项服务实体经济的战略性业务，明确“产业视角、平台战略、机制驱动”的发展战略，引入合伙机制，深入推动产业合作，布局战略新兴产业，致力于成为富有市场影响力的资产管理机构。
6、目前公司资管业务收入中，管理费用收入和投资收益的占比情况如何？
答：公司的资产管理业务收入中，大部分为管理费收入。公司券商资管业务以固定收益类投资为主，主动管理规模中以固定收益类委外业务合作定向产品为主，近年来伴随规模的增长，该类产品的管理费收入贡献占比也相应提升。此外，由于去年四季度以来债券市场低迷，尽管公司资管产品收益跑赢大市，但业绩报酬方面也受到一些影响。
7、摩根大通退出股权主要是什么考虑？对公司业务影响大不大？
答：公司出于提升一创摩根未来与公司整体发展战略的有效协同、增强一创摩根与公司其他业务线资源整合等方面考虑，同时J.P.Morgan希望对中国境内投资战略和业务布局作出调整，经双方友好协商，公司决定收购J.P.Morgan持有的一创摩根33.30%的股权。公司已于7月4日收到证监局核发的《关于第一创业摩根大通证券有限责任公司股东变更的无异议函》。股权的变化短期内在一定程度上会影响业务规模及排名，但随着股权收购的完成，公司会加强与投行子公司的资源整合及业务联动，努力提升投行业务市占率。
8、公司在固收业务上的优势显著，上半年监管层也屡次提到加大对可转债、绿色债券、ABS等创新业务的支持，公司认为这类创新业务的市场有多大？更看好哪些具体方向？目前在这类型业务上是否有布局？
答：我们认为，受国家政策鼓励的可转债、绿色债券、ABS等创新业务，未来发展空间较大。公司在公司债、企业债方面深耕多年，取得了良好的业绩；在ABS业务（主要是信贷资产证券化）方面也积极推进，取得了很大的进展。除此之外，公司在绿色债、可转换债、可交换债、可续期债、项目收益债等创新产品方面积极投入和布局，部分项目已处于上报阶段。债券创新业务是公司债券业务布局的重要领域，公司已对相关产品进行深入研究和人员投入。
9、公司新三板业务目前发展情况？对目前新三板流动性缺失的问题有何看法？
答：公司坚持实施“做精品项目”的新三板业务策略，稳健推进新三板业务。上半年，公司新签约15家企业；新增推荐4家企业，其中3家已成功挂牌，1家在审；参与8次挂牌企业股票发行，已协助完成募集资金总计1.4亿元。目前，有3家新三板挂牌企业已经公告进入上市辅导。市场的流动性状况，是由流动性需求决定的，需求推动制度。由于新三板没有IPO制度，不是以公开发行股份上市，所以股份高度集中是特色，目前48%的公司股东数不到10个人，这种股权集中度不具备高效率的交易机制。
10、从上半年情况来看，公司已经逐步出现了朝机构经纪业务转型的态势。目前多家券商都提出了经纪业务机构化的发展方向，公司认为未来与大型券商相比，公司的机构经纪业务优势在哪里？
答：我们认为，公司在机构经纪业务方面主要具备以下3方面优势：（1）公司深耕机构经纪业务多年，具备丰富的机构客户服务经验。公司高度重视机构经纪业务的发展，从2012年开始以销售交易部为主导部门推动机构经纪业务，目前已经积累了一批机构经纪客户，包括私募基金、基金公司及其子公司、期货公司等金融机构，也有上市公司、一般企业等传统机构客户，实现了公司机构经纪业务发展的阶段性目标。（2）跨部门协同机制成熟，协同效应良好。公司在销售交易部设立专属交易室，协同资产管理部、零售经纪部等业务部门及营业部，做好机构客户挖掘，提升客户服务体验。此外，销售交易部还与衍生产品部、融资融券部等业务部门就收益互换、场外期权、股票质押等业务加强合作，实现机构业务一站式、全链条服务，满足客户的多样化需求。（3）PB业务目标聚焦量化特色，专注权益类客户。公司在PB业务的发展伊始，就特别重视权益类机构客户的开发和服务；伴随量化交易业务的发展，公司通过外部引入、自主开发等多种形式，搭建了多套PB交易系统。同时，公司正联同外部资源，共同开发量化策略服务平台，围绕量化交易需求提供系统解决方案，力争成为具备量化交易特色的PB综合服务商。
11、能否详细为我们介绍一下公司在业务链的协同方面，有哪些动作和规划？
答：为了进一步提升组织效率、统筹配置资源，公司今年在业务线内部的梳理、组织架构的调整，以及跨业务线的协作、交叉销售机制建设方面，做了一些新的尝试。为了进一步巩固公司过去在固定收益业务领域形成的核心竞争力和业务特色，深化固定收益全业务链、优化业务体系，公司今年成立了固定收益业务委员会，从全公司（含投行子公司）层面协同推进固定收益业务战略。为更好地推进公司资产管理业务发展战略，进一步做大资产管理规模，公司设立了资产管理业务委员会，并新设资产管理运营部、权益投资管理部、结构化产品部3个一级部门，与资产管理部和企业融资部一起共同开展资产管理业务。此外，为了更高效为客户提供综合金融服务，公司把“建立交叉销售机制”作为今年的经营计划稳步推进，正通过机制的建设和流程的完善，努力提升不同业务线之间客户共享的积极性。
12、目前公司两融及股票质押业务费率情况如何？整体资金成本情况如何？
答：公司两融业务的融资利率和融券利率，都保持行业平均水平；股票质押式回购业务利率，随不同时期市场情况、项目情况、公司资金情况确定。公司开展两融业务、股票质押式回购业务的资金成本，取决于各阶段的市场利率水平。
13、股票质押征求意见稿，对公司股票质押式回购业务的影响有多大？
答：9月8日，沪深交所与中国结算发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（2017年征求意见稿）》，向社会公开征求意见。该征求意见稿主要聚焦在以下几方面：（1）股质押业务服务实体经济的定位，明确融入方不得为金融机构或其发行的产品，融入的资金不得用于淘汰类产业以及违反国家宏观调控政策及环境保护政策的项目、新股申购、股票交易等；（2）强化风险管理，从市场总体控制风险，比如单一股票全市场质押率不超过50%；（3）通过质押率（单一股票最高不超过60%）、质押数量（单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单票质押比例分别不超过该股票A股股本的30%、15%等）比例限制等措施降低证券公司对股质押项目集中度过高的风险，同时提高参与门槛（500万元以上）；（4）规范证券公司业务运作，包括开展业务的资质条件、融入方跟踪管理等要求。影响方面，从短期来看，该新规即便实施，对公司业务影响有限。因为：（1）该征求意见稿会采取新老划断、存量到期可以延期等方式，对存量影响较小；（2）由于公司以500万元为起点的“小易融”二季度已经停止新增规模，现在主要客户的规模都在1000万元以上，因此从业务门槛看，与公司目前做法基本吻合，不会造成冲击。但从中长期来看，（1）会压缩整个股质押规模，因为单一股票市场总体质押比例控制在50%，总体规模增速会趋缓；（2）券商过分依赖核心客户（集中度高的）的情况会发生结构性变化，因为单一证券公司、单一资管产品作为融出方接受单票质押比例分别不超过30%、15%等，原来一家做的股质押业务将来可能要分散到3-6家券商来做，对单个券商来说集中度将进一步降低，风险也相应降低；（3）融资方资金用途必须向服务实体经济转变，对于融资方资金流动性安排提出了新的要求。
14、资本中介业务2014年以来发展速度非常快，2017年虽然两融规模逐步稳定，但股票质押规模依然保持较快增速，信用业务也成为证券公司非常重要的收入来源。公司对资本中介业务未来的空间怎么看？会不会增大资金的投入？
答：公司两融业务、股票质押式回购业务稳步推进，公司在业务开展过程中积累了丰富的经验，拥有充裕的资金渠道，能为客户提供及时、便捷、高效的融资服务。我们认为，两融业务规模主要受市场行情的影响，而股票质押式回购业务规模主要受质押标的、市场利率变化、监管政策导向，以及公司资本规模的影响。总的来说，随着公司资本金的扩充，公司未来会继续做大资本中介业务，在控制风险的前提下努力提高收益率。
15、公司未来是否有增加定增或者发债扩充资本金的打算？
答：债权融资方面，公司8月份刚发行了6亿元5年期的次级债，在补充公司流动性的同时，对公司的净资本也有一定的提升。未来，公司会根据经营情况及业务发展的实际需求，统筹安排合理使用债务融资工具，包括次级债、公司债、收益凭证等等。股权再融资方面，公司要到今年11月11日上市满18个月之后，才满足再融资的条件。上半年配股方案终止后，公司在持续研究可行的新的补充净资本的再融资方案，后续有进展会及时公告。
16、券商上半年的业绩受自营业务的影响比较大，公司上半年在自营尤其是权益类投资方面是什么状况？
答：上半年，公司证券自营业务（不含固定收益交易业务）同比扭亏为盈，但出于公司有限的净资本资源需要向固定收益、资产管理等核心业务倾斜分配的原因，公司上半年权益类证券自营业务的规模做得比较小。从公司未来三年的发展战略也可以看出，公司主要是在追求收入稳定、可持续、能上规模的业务方面在布局，收入波动高、对净资本占用大的权益类证券自营业务，不是公司的发展重点。
17、上半年公司的ROE在上市券商中排名相对靠后，从趋势来看大券商在往多元均衡的业务收入结构方向发展，公司权益类投资做得少的话，主要通过哪些方面来提升ROE？
18、答：由于上半年债券市场低迷，公司ROE的确受到一定程度的影响。公司管理层高度关注ROE这一指标的提升，通过业务布局、制度建设、组织架构调整等诸多方式，在努力提升ROE。业务布局方面，公司巩固固定收益业务特色的同时，更多在往资产管理、投资银行等轻资本的业务方向重点布局；制度建设方面，公司在不断努力通过机制完善，比如交叉销售机制、协同机制的建立，努力提升公司的组织效率；在组织架构方面，公司今年成立了固定收益业务委员会和资产管理业务委员会，并通过对资产管理业务条线组织架构的调整深化业务体系，以进一步提升收入、降低成本、提升效率。此外，公司将同时通过努力扩大业务规模，以提升公司的ROE水平。
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