调研问答全文
科锐国际 (300662) 2018-05-22
公司介绍环节：
一、战略及业务布局
【科锐未来发展规划】
对于未来3-5年的发展计划，科锐的总体要求是未来保证每年稳定且持续的增长，内生业务是基础和核心（包括新产品的开发），外延扩张能够提供新的快速增长源。
具体来看，1）已有产品在现有市场：做到扩大渗透率及市场占有率；2）已有产品向新市场扩张：对于国外市场，科锐会考虑以直接并购或合伙参股形式拓展；对于国内市场，受益于市场政策红利，公司明确通过与政府共同参股的形式拓展。3）创新产品在国内市场扩张：未来会加大线上业务，通过线上平台，扩大常尾客户（中小创企业），提供标准化服务，在快速扩张的同时保持规模化增长。总体来看，公司会以技术为驱动，完成技术转型，希望在18年对客户的触及量达到10万家，在未来3-5年内，线上客户能快速流动，收入基本保持与线下一致。
【产品布局-现有产品和新产品互动】
整体看中国人力资源市场规模，招聘服务，主要是猎头市场规模有480亿元，科锐目前只做到1%；灵活用工市场规模最大，达1500亿，公司在这一块未来会有一个快速增长空间；其他市场，主要包括市场中的小产品以及公司目前还做得不足的领域。
具体看公司已有产品与新产品的互动，划分为正式员工和灵活用工（灵活用工主要面向企业）。1）已有产品：正式员工板块提供服务（主要是猎头）及解决方案，猎头方面，公司要求尽可能精细化，所有点都覆盖，目前按照行业+区域+职能已划分出186个小的P&L中心，每个中心针对某一类用户提供高精专服务；RPO方面，以霍尼韦尔为例，公司是其在中国区的主要供应商，目前管理7个agency。灵活用工同样划分为服务和解决方案，服务方面包括派遣、岗位外包及兼职，目前兼职服务只面向大学生和中高端人才专家。2）新产品：主要涉及线上的服务并面向中小创企业，以“才客”为例，公司将KA客户筛选后的候选人简历标准化后放到平台上供中下创企业采购，提升人才周转率加速公司现金流。目前，“才客”的收入每月在50-60万元。
新产品快速放量，以“即派”和“睿聘”为例介绍新技术产品。“即派”将线下KA客户筛选后的候选人简历（之前已包装）直接标准化放到对应的线上平台上，目的在于去库存化，即通过提供标准化服务节约获客成本，增加候选人周转及公司现金流快速流入，同时与线下KA大企业形成互补，保证只要加工过的候选人都能带来价值。当前，公司正通过内部社群等方式对“即派”进行推广，尤其是加大对C端的营销，目的在于提升客户粘性。今年4月，“即派”实现223万的收入，5月收入已突破300万。
二、关于海外收购
【并购动机】
公司定位于技术驱动的人力资源整体解决方案提供商，以“一体两翼”为指导战略，在国内政策、“一带一路”利好的前提下加快全球化布局。国内人力资源市场相对较为分散，因此，结合公司快速增长的目标及战略定位，认为公司存在并购机会。
【并购标的及方案选择】
并购方案选择方面，科锐在时间窗口选择、打开时间、收购方式等方面做了大量研究测评，由于刚上市资金较为充足，公司最终选择现金收购。
并购标的选择方面，公司前期已经在东南亚、香港有所布局，这次并购最初选择的目标市场是：欧洲、北美洲、澳洲，在经过大量研究测试后最终选定英国为目标市场。一方面，欧洲与中国政治关系稳定；另一方面，人力资源行业最先起源于欧洲，欧洲是全球第一大市场，而英国又是欧洲的第一大供应商（占比30%），所以从产品理解及技术驱动上，英国市场相对领先。而在标的选择方面，科锐考虑的是与公司体量相合适的。
【选择Investigo的原因】
1）Investigo客户粘性高。英国人力资源市场90%来自灵活用工，而Investigo17年营收1亿英镑，也是90%营收来自灵活用工，说明其客户粘性很高。
2）Investigo管理层通过MBO获得控股权，整体团队与科锐发展文化相契合。
3）Investigo大部分收入来源于其主要关注的十个行业，如生物制药、IT、金融等，这些职业在中国同样非常火爆，因此其候选人及数据库对于科锐有很大的整合价值。
4）公司运营效率高，通过并购起到学习互补作用。当判断一家公司的营运能力时，业内常用“人均产出净服务费”指标。当前，科锐的人均产出净服务费是50万元，英国市场平均是13-18万英镑，而Investigo能达到17万英镑，人均产出在英国可以排前10（而其总收入排名大概在50），可见公司的经营有效性及运营能力很高。科锐希望这次并购能起到互补作用，通过学习使用英国的领先设施及技术，能将科锐50万的人均净产出提高至100万。
5）通过并购起到内部整合作用。一方面，科锐的产品线可与Investigo相互补，尤其是在RPO业务上，公司可助Investigo建立RPO业务（RPO在欧洲很流行），而Investigo可帮助科锐拓展RPO国际市场，实现从国际第二阵营挤入第一阵营的突破，即收入达到1亿美金以上（科锐当前只有2000万美金）。另一方面，科锐在印度有大型访寻中心，可帮助Investigo在远端访寻方面降低成本。
【后续股权安排】
科锐本次以对Investigo税后利润不到11倍的估值完成收购，收购股份52.5%，在谈判时是以7倍的EBITDA为基准。未来，科锐有940万的分红权，而对于剩余的47.5%的股权，科锐从激励团队的考虑出发做出了相应安排，如果未来公司EBITADA越高，则科锐给出的PE倍数更高，但不会超过10倍。
问答环节：
Q1.Investigo的单人产出相比于国内较高的原因？
A：公司在英国市场人均产出排第九，英国排名靠前的公司16-19万美金/年。主要是因为其技术系统强，且不同系统的集成非常强，发薪水流程全部在线上解决，各类信息都在云端处理。
Q2.未来要实现公司的战略目标，特别是灵活用工这块要实现高速增长，哪些点是最大增量？
A：科锐未来的灵活用工要做到50万人/年，除了传统的岗位外包之外，还有拓展专家共享、BPO/ITO等新的服务产品，更主要的模式是通过O2O，“即派”（技术+服务）作为主要的落实平台，针对长尾客户，这块不能通过人头积累，完全依靠技术的应用与迭代。
Q3.科锐最看重的Investigo的核心竞争点是什么？
A：主要由四点：1) 拥有大量相对完善的数据库，涉及的十个岗位在英国很领先，在中国也很火爆；2）公司90%的收入来自灵活用工，说明其大客户很多，客户粘性好。3）公司管理团队特点与科锐文化一致。4）公司系统运营能力非常先进，公司17年1个亿英镑的收入，运用团队只有8-10人，效率很高。
Q4.科锐在收购选择上有哪些渠道获取信息？
A：公司一直没有停止并购的步伐，在上市前已经完成了各类小的收购，18上半年已经做了两个控股交易，完成对一家金融外包公司的并购和一家公司的参股，公司也有专门的团队做并购工作。公司是WEC、SIA等知名国际行业协会会员，协会会提供各种并购信息。此外，海外FA也会长期向科锐提供卖方信息。
Q5.公司在本次并购中并没有采取常用的对赌，而出列出了20-22收购剩余股份的业绩条件，那对于19-20年Investigo的业绩情况是如何判断的？
A：科锐这次用的是国外非常流行的earn-out，即对团队进行激励的方式。一方面，Investigo管理层是通过MBO完成控股，未来需要套现的时间与剩余股权收购有一定相关性。另一方面，科锐采用复合增长率来做倍数计算，剔除了一些风险因素。在这种并非一次性收购的机制下，可以激励现有管理层，让Investigo快速增长。
Q6.公司对人力资源未来价值的挖掘方面是怎么考虑的？
A：公司的计划是对已有业务抢占新市场，同时发展创新产品。在创新产品上，我们已经做得很有成效，截至目前，科锐的数据库已经从过去的400多万增长至600多万。以科锐目前在线上的3个创新产品为例：
1）“睿聘”。是一个人才简历的管理系统，目前中石化、滴滴等大公司都会使用。一方面，睿聘通过简历管理及数据库，帮助客户提高效率，做到及时在不使用科锐提供服务的情况下也能通过科锐提供的系统达到市场平均产出；另一方面，睿聘还具有简历查重功能，在HR人员更替快速的市场环境中，帮助HR避免重复简历下载，起到节省成本的作用。此外，睿聘也对流程性管理做记录，可与公司自己的大数据库互补。
2）“翰林派”：是主要针对中高端候选人提供的服务，通过在系统中设置各种标签，帮助中高端候选人提供专家兼职服务，满足企业，尤其是中小创企业的专家咨询需求。该平台的目的在于加快中高端候选人才流通，增加粘性。
3）HRSaaS平台：如“薪薪乐”、“才到”，主要涉及快速流通的日常事务性服务，如薪酬计算等。
Q7.公司对业务增长的预期是什么？
A：线下业务方面，灵活用工和猎头业务增速最快，国内的RPO市场目前还属于起步阶段，但在欧洲已经很流行，收购Investigo后，预计今年增速会有所提升。线上业务方面，平台产品增长非常快，“即派”17年8月上线，目前一个月已有300万以上收入，预计线上的收入今年可达到5000-8000万元。
Q8.可否从政策角度介绍下人力资源行业的利好？
A：19大报告中已经提出人力资源的概念，政策支持力度很大，比如：前段时间的中兴芯片事件后，各省市对于人才的需求进一步加大，科锐作为首要合作伙伴，当地政府都会给出高端引才的相应补贴。此外，前段时间提出的“三行动，三计划”，包括人力资源稳步扩大，就业质量提升，创业环境明显改善等也说明了对人资源行业的重视，社会保障部的十三五规划中也提出加快人力资源产业园建设、加强人力资源人员培训等。总体上看，人力资源行业处于宏利风口上。
Q9.目前公司员工数量情况？
A：公司去年有1500人，现在约有1700人，新增加员工主要集中在猎头及RPO业务上，灵活用工的基本架构在去年已搭建完成，现在主要是投入优化系统，会考虑增加管理系统及优化提升的人员，但总体没有太大变动。由于灵活用工要确保高增速，公司会关注效率的提升，但也并不是不引入更多人员，只是会在提升人均产出的情况下适量加人。
Q10.猎头业务人员数的增加情况？
A：公司目前为就近客户在进行适当的属地化管理，在此过程中会增加高产出顾问人数，但找候选人的工作会通过系统完成。即主要是新招募有丰富经验，且有客户资源资深猎头，而非新人的缓慢培育。
Q11.关于小非解禁？
A：在6月8日解禁后不减持，在未来2019年某个时点会卖很少，只是把投资成本收回。两家财务投资公司还会长期持有科锐股票，帮助公司完成全球化及技术平台的发展。
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