调研问答全文
乐普医疗 (300003) 2019-10-31
公司是一家致力于心血管等慢病领域的全生命周期的平台型企业，目前布局的器械、制剂原料药一体化、医疗服务和信息化等，是明确能够做到药+械+服务产业协同的公司，也有能力应对药品、器械的集采降价风险，且有希望仍然保持扣非净利润增速稳健高增长，主要依赖于：
①持续产品创新：过去十年间公司已有多项产品研究实现临床前重大技术攻关或已完成动物试验，未来 4-5 年间公司陆续会推出几十款重磅的器械创新产品。
②国际化：目前已有 5 项产品处于全球临床、取证阶段，包括 NeoVas 的欧盟临床，AI-ECG 在美国和欧盟的取证，TAVR 3.0 版本的欧盟临床等等。目前海外器械业务占比仅约 7%-8%，远期希望提升到 20%左右。
③OTC渠道的战略地位：公司早期即布局了OTC渠道，目前除了药品外又得叠加了家用智能医疗器械（医用级）、健康讲堂、远程医疗等形式来协同满足居家养老的市场需求。
④非医保控费相关药品的进展良好，包括原料药、阿卡波糖、胰岛素、GLP-1、DPP4 等产品。
⑤继续提升心血管医疗服务的规模。
整体来看，公司未来 2-3 年药品的业绩确定性基本稳定，传统金属架的竞争格局优势较为明显，多款创新器械出于产品放量及获批上市的不同阶段，整体业绩增长和长期前景均较为明确。
Q1：未来公司的创新器械管线有哪些？能否详细说明？
A: 公司始终致力于具有自主知识产权、高技术壁垒的国际化器械的研发、国内外临床与销售的创新发展，引领行业进入介入无植入时代。
1、支架创新管线——心血管支架从跟跑到引领行业进入生物可吸收支架时代，例如：从金属基 Partner、GuReater 和 Nano支架进化成国际第二代生物可吸收 NeoVas 支架、新一代可降解支架等；
2、球囊导管创新管线——药物球囊、切割球囊、脉冲声波球囊等；
3、心脏节律创新管线——创新型起搏器系列产品，例如：具有自主知识产权的单腔、双腔起搏器，以及在研的全自动起搏器、脑起搏器、CRT-D 和 CRT-P 等；
4、结构性心脏病创新管线——瓣膜病治疗从外科转为微创介入，例如：从机械瓣膜进化为经心尖二尖瓣以及经导管主动脉瓣 TAVR 等；
5、先心病创新管线——封堵器从先心病扩展到结构性心脏病领域，例如：纳米膜封堵器、左心耳封堵器、无膜双腰封堵器以及可降解封堵器等；
6、人工智能医疗创新管线——行业领先的 AI-ECG 心电分析诊断监护系列产品，例如：静态、动态、床旁监测、心电图机的软件及设备等高技术壁垒的新型心电监测产品；
7、IVD 创新管线——以微流控、分子诊断等为核心的诊断设备试剂；
8、其他创新管线——AI+DSA 影像设备、创新型家庭智能医疗器械系列及外科可降解吻合器等产品。
Q2: 公司 2019 年三季报情况？
A:收入及净利润：2019 年前三季度公司营业收入 58.80 亿元，同比增长 28.25%，归母和扣非净利润分别为 16.12 亿元和13.29 亿元，分别同比增长 40.99%和 35.55%；其中 Q3 单季度营业收入 19.59 亿元，同比增长 20.17%，归母和扣非净利润分别为 4.57 亿元和 4.09 亿元，同比增长36.91%和 31.98%。收入及净利润小结：
收入结构：器械占比 45%，制剂占比 42%，原料药占比 9%，服务占比 3%，新兴业态占比 1%
净利润结构：扣除不同业务板块财务费用后，可比口径下，预计器械和药品贡献净利润的比例在 55% : 45%。
研发费用：2019 年前三季度公司研发费用为 3.57 亿元，同比增长 35.24%，主要系公司加快医疗器械产品和人工智能技术的研发力度，持续推进原料药研发，以及其他研发项目继续有序开展。
现金流：2019 年前三季度公司经营活动现金净流量 12.81 亿元，同比增长 35.23%。
综上，公司收入、归母净利润、扣非归母净利润与去年同期相比，分别增长 28.25%、40.99%、35.55%，研发费用同比增长 35.24%，经营性现金流净额同比增长 35.23%。销售费用、管理费用占收入比重与去年同期相比均出现不同比例的下降，银行借款余额与去年底相比下降近 3 亿元，资产负债率与去年底 56.41%相比，下降为 51.4%。
Q3: 2019 年三季报的业绩拆分？
A: ①器械高增长，可降解支架带动器械板块整体收入增速进一步提升；②制剂快速增长：在克服 4+7 城市没有采购量、福建等省份直接联动 4+7 结果的背景下，公司 Q3 单季度制剂收入 8.30 亿元，同比增长 12.56%，利润增长 30%，考虑到氯吡格雷 Q3 在两个主要省份由高开转为低开，还原到同比口径后公司制剂业务 Q3 收入增长约 28%，，药品板块实际增长情况良好。
器械：2019 年前三季度公司器械业务收入 26.53 亿元（+27.24%），归母净利润 7.57 亿（+27.7%）；Q3 单季度器械业务收入 9.07 亿元，同比增长 31.67%，是近几年器械增速单季度最高的。
药品整体（含制剂和原料药）：收入 30 亿（+30.29%），归母净利润 9.05 亿（+43.1%），需扣除公司为药品板块承担的 2 亿财务费用，实际药品整体的利润是 7 亿左右。
医疗服务：1~9 月份实现营收近两亿（+14.86%），净利润略亏 1500 多万，较去年同期减亏了近一半，归母净利润亏损 1041 万，较去年同期减亏接近 60%。
新兴业态：收入不到 4000 万（+15%），净利润 1.34 亿（+48.47%），归母 1.35 亿（+52.1%），主要系出售君实带来的非经常性损益。
Q4: 器械板块的业务情况
A: 支架业务同比增长 24%-25%，可降解收入占比约 10%，金属架收入增长在 13%-14%；配套耗材同比增长超 50%；IVD是+25%；外科是+20%；封堵器是近 5 年来最快，收入+20%、利润+25%，因为出口和新型封堵器的因素；自产起搏器收入同比+40%；AI-ECG 相关业务增速 60%以上。
Q5：器械的战略规划和发展？
A: 器械领域，公司在十年前绝大部分已布局的创新器械攻克了临床前难题并取得了相关专利和专有技术，（突破临床前专业技术进入临床的），目前多数器械已经开始了临床试验，未来 4-5 年预计将有几十个重要创新器械会获批注册。在心脏可吸收支架、AI-ECG 人工智能心电诊断和监护设备、外周可吸收支架、可降解封堵器等领域领先全球行业，在心脏瓣膜、多功能起搏器、射频消融导管等领域领先国内行业。每年均有超过十余种的创新器械获批注册，随着未来年度创新器械陆续获批上市，创新型器械在公司的收入占比逐年有效的提升，公司竞争能力更加提高。公司在 2020-2022 年三年器械净利润增速维持高速增长，其中现有的金属支架等十大器械业务不低于20%，创新器械 NeoVas 逐步放量。预计公司未来 2-3 年净利润增速仍维持原有年度的业绩增速。公司的战略目标将重新回归以心血管器械国际化创新为核心的，以心血管药品为现金流业务，以心血管多层次的医疗服务为基础的平台企业。
Q6: 支架业务中，江苏标的执行情况如何，营销渠道需调整的话是否需要新增人员？可降解的销售预期？
A:江苏标：公司中标了两款支架产品，GuReater 和Nano，中标价相对于出厂价分别有不同程度的提升。公司在江苏的市场份额较低，中标后有较大幅度的提高。江苏支架集采有两个特点，一是分国产和进口组，各自报价，二是技术标入围后进行商务标。中标企业才从 2019 年 10 月 1 号开始执行，一年期，首先支付 30%的预付款，每 30 天结算一次，并且整体严查销售环节是否有费用发生，力争做到企业没有销售费用、没有应收账款。
公司产品、型号规格丰富，Partner/GuReater/Nano 三款支架共有 120 个品规，其中 4.5mm 的 Gureater 架是填补国内空白的，今年获批上市的可讲解支架NeoVas、明年可能获批上市的药物球囊等产品更是在“介入无植入”理念上推出的创新产品，NeoVas 预计年底会有2.5mm直径、5个规格批复回来，这样 NeoVas覆 盖 的 血 管 直 径 就 达 到 了2.5mm/2.75mm/3.00mm/3.5mm，血管直径的覆盖度涵盖了超过 50%的患者。
另外，结合江苏标及以后可能的全国支架的招标集采，公司希望配合政策执行实现支架产品的供给升级，从聚合物（polymer）不可降解支架、到 polymer 可降解的支架、到没有 polymer 的无载体支架、再到完全可降解支架，推动医生和患者支架使用的升级。
销售团队：江苏要求配套执行两票制，几家中标企业都需要经销改直销，公司在这方面的优势明显，为了支持基层导管室建设公司一直保持了 300 人的冠脉销售队伍，有能力覆盖国内 2100 家可以做 PCI手术的医院，有能力进行直销，并不需要新增人员。
支架江苏价格：公司 GuReater 在江苏的价格很有战略意义，为后续全国试点推广金属二代架的价格提供了指引，这个价格也为以后国家推行 DRGs 提供了参考。
Neovas 的情况：半年报时覆盖了 300 家医院，三季度末时覆盖了 600 家医院，预计年底有望达到 900 家医院的覆盖。1-9月份 Neovas 收入占比支架板块的比例为 10%，明、后年大概率都是会实现翻番的增长。
Q7: 江苏中标，没有量的规定，每一家具体多少份额是怎么定？
A: 江苏的标，一个是拟必选，一个是拟中选。拟必选是在单组中降价最多的，量必须有显著增长，比如 GuReater 就是拟必选；Nano 是拟中选，拟中选是不能低于去年的销售量。这两个要求就会形成基本的量的增长，江苏的量是确定的。
Q8: 全国支架带量采购的标怎么看？
A: 明年可能是试点，后年推向全国，公司目前已经做好了准备，在支架品种、规格、直销团队上都有优势，在进一步衔接生物可吸收支架和药物球囊等创新器械经销渠道资源共享上也做好了准备。
Q9：江苏地区支架销售占比公司支架业务的比例？
A：江苏地区在公司的全国业务中占比不高，公司在江苏的市占率原本只有十几个点。公司在在全国是 23%-24%的市占率。所以公司在江苏地区的市占率原本是低于全国平均水平的。
Q10: 2019 年三季度制剂和原料药的业务情况？
A:制剂：2019 年前三季度公司制剂业务收入 24.59 亿元，同比增长 27.25%，其中 Q3 单季度制剂业务收入 8.30 亿元，同比增长 12.56%（因两个省份氯吡格雷收入由高开转为低开影响，可比口径收入增长是 28%左右）。前三季度制剂的净利润 8.1亿（+34%），归母 8.08 亿（+37.82%）。克服了药品在 4+7城市没有销售、福建从 7 月 1 日、河北从 9 月 1 日跟标 4+7结果后也没有销售的困难。
氯吡：在临床和 OTC 都有转低开的因素存在，前三季度 25mg 是 25.4%增长，给誉衡代理的 75mg 是不到20%的增长；
阿托：前三季度整体收入增长 50%左右，其中阿托在OTC 同比+93.3%，临床同比+15%。
原料药：2019 年前三季度公司原料药业务收入 5.46 亿元，同比增长 46.01%，其中单 Q3 季度营业收入 1.41 亿元，同比下降 6.93%，主要系个别客户货物延迟交付所致。前三季度原料药归母净利润 9600 万+110.31%），符合公司的战略预期。
Q11: 药品板块利润端的预期？可确定性怎样？
A: 从去年 4+7 后公司战略上就将药品作为现金流业务来做，近期的 4+7 扩面结果中，公司的氯吡和阿托都已中标，原本公司阿托的终端市占率不足 2%，扩面后有望达到 17%的市场份额，尽管略低于公司出厂价了但采购量能有 6-7 倍的增长；公司氯吡的终端市占率不足 10%，有望达到 19.5%份额，翻倍的量，氯吡的价格相对出厂价溢价较多。所以集采后，氯吡是量价齐升，阿托是价格有小幅度下降，但量翻了几倍。且结合此前 4+7 城市今年以来的实际执行的情况，实际带量的份额可能会高于约定的集采份额；第二轮集采，公司可能会有两个品种进来，竞争格局也都比较好；非集采药、创新药、高端仿制药（甘精、门冬、利拉鲁肽等）没有集采压力，都有稳定的业绩贡献；原料药受益于环保核查将有较好增长；氯吡扩面中标的企业中，只有公司有小规格的 25mg，市场需求很高（方便调整剂量）。因此整体看，药品未来 2-3 年业绩确定性已经比较高了，结合对后续器械不低于 40%增长（可降解支架、药物球囊及纳米膜封堵器等新产品上市后的放量）的预期，预计后续公司扣非归母的增长不低于 30%。
Q12：阿托的出厂价在 OTC 和医院的价格？
A: 历史上供给 OTC 的价格就和医院端的价格不一样，集采前和集采后也会不一样。医院端因为竞争激烈降价幅度很明显，但 OTC 一般降价幅度不会这么大。整体来看，医院和社区医院比较密集的一二线城市，医院和 OTC 的价格传导比较明显，所以 OTC 的降价也会明显，但三四线城市由于医院分布密度小，OTC 价格会联动下降但幅度不会像医院端那么大。考虑到 OTC 的便利成本和民营控股为主，OTC 渠道的战略地位非常重要，在 OTC 渠道公司过去是坚持招商和直营并重，去年基本 60%是直营、40%是招商，今年已经做到基本都是直营了。目前公司与十万家大中型连锁都有合作，除了药品销售，还有公司的家用医疗器械（医用级）、乐普健康讲堂、远程医疗服务等都在 OTC 渠道落地。因此整体来看，由于便利成本要素的存在和民营控股为主对盈利的需求，未来在 OTC 端的供货价格相较医院端还是会有一定溢价，但溢价幅度不会像集采前那么高。
Q13: 氯吡在 Q3 有低开的影响，未来 4+7 扩面执行时候，对收入、费用、利润的影响是怎样的？
A: 氯吡在 Q3 有两个省份的低开，收入增速下降，费用下降，后续 4+7 扩面执行时，预计 2019 年相当于高开年、2020 年相当于低开年（因为终端降价），所以收入增速不会像往年一样，但同期费用也会明显下降，衡量企业核心竞争力的就是看盈利能力、净利润的情况。所以 2020 年市场需要关注的指标是药品的净利润增速而不是收入。
Q14：2018 Q4 有商誉减值，基数低，今年 Q4 的预期？
A：2019 Q4 公司出于审慎的目的可能仍会有计提，但数额预计较小。
Q15: 公司布局的创新药有哪些？
A: 胰岛素药品甘精胰岛素及甘精胰岛素注射液已于2019年6月获得 NMPA 药品报产申请受理；门冬胰岛素 30 注射液、精蛋白锌重组人胰岛素混合注射液 30R 的临床申请已获批，目前处于临床入组实验中。在完善新型降血糖（DPP-4、SGLT-2抑制剂）的同时，增添降血脂胆固醇 PCSK9 等创新药制剂及原料药等新产品，制剂原料药一体化、注射液原料药一体化，乐普集团心血管产品更趋于丰富健全。
尽管如此，公司已经将药品业务列为现金流业务，公司战略已经转为紧密围绕国际化医疗器械创新业务为核心，持续创新，再创新。公司已经进入 2019-2024 年重大创新医疗器械收获季节，重大国际化医疗器械创新业务将成为未来年度业绩保障的核心。
Q16: 9 月 24 号的药品扩面集采对公司未来有什么样的影响？
A: 25 个省药品集采中标的两个品种对公司未来两年业绩具有非常好的影响。国家药品集中采购政策未来将有助于国内医药产业向着更加健康的方向发展，推动制药公司及相关产业链上的企业向更高质量标准稳定发展，实现优胜劣汰。竞争是常态化的，除医疗机构外，公司已经连续 5 年大规模布局 OTC 药店，未来将继续加大布局。作为公司现金流业务的药品领域，公司将重点围绕“抗血栓、降血脂、降血压、降血糖和抗心衰”心血管领域重要、高端仿制药及创新药品持续投入研发，为国内心血管病患者和慢病人群提供质优价适的产品。
Q17: 研发费用近几年提升，未来是什么样的？
A: 2015 年医疗研发投入占收入比重均超过 6%，未来年度预计研发投入的占收入的比重将维持在 6-7%。
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